股市：擔憂關稅戰和通膨，全球股市表現分歧

“對等關稅”的擔憂引發市場恐慌。受美國關稅政策的發展，全球股市上週經歷了劇烈波動；美國政府宣布對中國商品課徵10%的關稅後，全球股市週一（2月3日）普遍走弱，但隨著美國推遲對加拿大和墨西哥課徵25%的關稅後，全球股市連續三天上漲，週五則是受川普發表“對等關稅”的言論後再次走跌。道瓊工業指數和標準普爾500指數上週分別下跌0.7%和0.3%，那斯達克指數則是上漲0.3%。美國就業報告顯示，一月份失業率下滑且每小時薪資年增率高於預期，加劇了通膨擔憂，也進一步影響市場情緒。

在此背景下，亞洲股市上週亦表現平淡；上證綜合指數和恆生指數大致持平，而日經225指數則是收低2.6%。受企業獲利良好和英國央行降息的提振，歐洲股市上週四（2月6日）收高，創下歷史新高。道瓊歐洲600指數、道瓊歐洲50指數和富時100指數上週分別上漲1.0%、0.6%和0.9%。

市場焦點：全球大賣場 – 評估關稅和通貨膨脹的影響。美國聯準會（Fed）在12月降息25個基點後，美國2024年12月通膨年增2.9%，城市食品和飲料價格年增2.4%。川普的潛在關稅政策也可能進一步帶動通膨上揚的壓力。密西根大學2月的消費者調查報告反映了這樣的狀況；調查顯示，受訪者預期一年後的通膨率將達到4.3%，較1月上升1%，創下2023年11月以來最高水準。

由於通膨率可能再次上升，消費者可能會將支出從非必需品轉向必需品和雜貨，這與2021年下半年至2023年上半年的趨勢類似。這種背景對在平價食品雜貨領域佔據主導地位並擁有穩定高收入家庭的市占比的大賣場來說應該是有利的。就過去經驗來看，排除肺炎疫情恐慌性購買的影響，大賣廠的銷售額與美國通膨呈現出較高的正相關性。考量到消費者減少購買非必需消費品的效應，以及將供應鏈從中國多元化轉移，星展集團認為這些企業獲利受到整體影響將是可控的。

 

固定收益：A/BBB評級公司債在高利率環境下脫穎而出，為最佳價值的選擇

根據最新的密西根大學消費者調查，預期的年度通膨率已從1月的3.3%上升至2月的4.3%。市場預期，本週三即將公布的消費者物價指數（CPI）和核心CPI年增率將分別保持在2.9%和3.1%，均高於美國聯準會（Fed）2%的目標。同時，勞動市場的下滑風險已經減少。儘管1月的非農就業數據（NFP）低於市場預期，但失業率仍降至4%，每小時平均薪資上升了4.1%。在此情況下，星展集團預期，Fed主席鮑威爾（Jerome Powell）在2月11日向美國參議院銀行委員會提交證詞時，將維持對降息的謹慎態度。星展集團也預期，Fed將延後至2025年下半年才會將利率降至4.00%，並且預期2026年維持利率不變。

由於2025年利率可能維持在高點，星展集團評估了高利率環境下（定義為實質利率處於1980年以來最高的25%區間的水準）各評級區間的平均信用利差；結果顯示，A/BBB評級的信用利差在歷史上仍處於“最便宜”的水準。因此，投資人可應考慮延長A/BBB公司債的存續期間，而不是選擇利差補償較少的低風險AA評級公司債或公債，而後者對利率波動的補償也較少。

 

外匯：美元維持走升格局

美元指數（DXY）：反覆無常的關稅決策推升美元的波動度。然而，值得注意的是，DXY仍高於川普上任後的低點106.97。由於對加拿大和墨西哥課徵25%關稅被推遲30天，關稅相關消息可能暫時會淡化，但仍需關注針對歐盟的關稅措施。儘管上週美國公告的非農就業數據（NFP）低於市場預期，但美元週初以來動能仍強勁。12月非農就業數據獲得上修，以及失業率下滑均支持美元表現。如果NFP持續表現穩健，DXY在107.00附近價位應有支撐。整體而言，對美元保持樂觀看法，美元兌日圓可能出現選擇性和戰術性的疲軟，但目前仍難以形成持續性做空美元的論點。

歐元兌美元：儘管美國推遲關稅措施，但歐元兌美元先升後貶，未能站穩1月31日的收盤水準；這代表市場仍擔憂歐盟關稅問題。整體而言，關稅對歐元的影響波動較大，整體影響仍為負面。歐洲央行（ECB）與美國聯準會（Fed）的政策分歧是拖累歐元兌美元走弱的關鍵因素。市場預期Fed在7月將再次降息，而ECB可能會將存款利率再調降75個基點至2.00%。由於歐元兌美元反彈未能持穩在1.0400之上，技術面仍偏空；星展集團預期，歐元兌美元可能測試1.0200支撐價位。然而，影響歐元兌美元疲軟觀點的潛在風險為俄羅斯和烏克蘭之間達成永久停火協議。

美元兌日圓：日本2月5日公告的12月薪資年增4.8%，創1997年以來最快增速。再加上1月31日公告的東京通膨率穩健，近期數據增強了市場對日本央行（BOJ）今年進一步升息的預期。此外，BOJ最鷹派理事田村直樹（Naoki Tamura）日前表示，2025年下半年政策利率應達到約1.0%，這意味著可能還會有兩次升息。因此，市場可能重新定價BOJ的鷹派預期，在此之前日圓可能獲得支持。技術面部份，關鍵支撐價位約152.8（100日、200日均線）若跌破，可能會測150.00支撐。然而，風險回報結構並不支持繼續偏空，尤其是考慮到鷹派的理事田村直樹可能並不代表整體BOJ委員會的觀點。美元兌日圓在接近150.00附近可留意作多機會。

 

全球利率：G3國家利率政策分歧，星展集團微調利率預測

G3國家央行利率走勢分歧仍是關鍵議題。日本央行（BOJ）於1月升息25個基點，仍為主要國家當中立場較為鷹派的央行。由於日本實質利率仍處於負值（以名目消費者物價指數（CPI）為負3.1%計算）；薪資大幅上漲，加上對輸入型通膨的擔憂，進一步採取緊縮政策的理由十分充分。唯一有爭議的焦點是升息步伐和終端利率水準。目前，BOJ似乎對每年50個基點的升息速度感到滿意。由於日本通膨率的黏性（12月名目CPI年增率為3.6%）以及通膨平衡率仍呈現上揚，可能面臨採取更積極升息步伐的風險。星展集團預期日圓利率在中期內將維持上升的趨勢。同時，美國聯準會（Fed）如市場預期的暫停降息，鴿派立場似乎明顯減弱。上週五美國公告的強勁勞動市場數據證實了此觀點。相對於經濟現況而言，聯邦基金利率（FFR）可能已處於中性水準。Fed似乎同意此觀點，但仍缺乏前瞻性指引。Fed可能會對川普的官方政策變化做回應。然而，考慮到可能出現的結果/政策範圍，不可能預先阻止這些變化。Fed採取被動反應意味著其升息速度可能會減緩（星展集團預期，2025年下半年Fed可能僅降息50個基點，終端利率為4%）。利率部份，短期市場焦點將著重於關稅議題（對等關稅措施可能會在本週初公佈）。關稅政策可能會帶動美元走高和推升美國利率（因預期通膨將上揚）。然而，利率的反應可能更加微妙。星展集團認為，關稅上調對帶動利率上揚的影響可能相對較小，因為這可能會對美國經濟甚至市場情緒產生負面影響。短期內除了經濟可能陷入疲軟之外，另一方面對財政狀況惡化的擔憂也將會對美國長期公債形成壓力。

最後，歐洲央行（EDB）降息25個基點，將存款利率降至2.75%，並暗示將進一步降息。ECB央行官員更擔心經濟停滯（以及川普關稅措施的威脅），而較少關注物價壓力。儘管如此，市場參與者預期今年ECB利率將進一步降息約75個基點。假設通膨年增率維持在2.5%左右，3月再次降息25個基點將使實質利率降至零（可以說是長期中性水準）。儘管ECB有理由轉向更積極的立場（利率低於中性水準），但將存款利率降至2%以下可能會引發市場爭議。在沒有其他意外情況下，短期歐元交換利率進一步下滑的空間應該有限。星展集團預期Fed在2025年第3季和第4季將分別降息一碼，至年底FFR將降至4.0%，並在2026年維持4.0%不變。美國10年期公債收益率至2025年和2026年底的預估分別為4.5%和4.8%；美國2年期公債收益率2025年和2026年底分別為3.9%/4.1%。日本部份，10年期公債收益率2025年和2026年底預估值分別為1.5%和1.7%

 

喜歡我們的研究報告，歡迎訂閱星展投資總監各類投資刊物，點此立即訂閱。

下一步，您可以…